申洲国际(02313.HK)

申洲国际(02313.HK):站在巨头身后的隐形冠军,给予“买入”评级,目标价110.5 港元

时间:20-05-15 15:55    来源:格隆汇

机构:东方证券

评级:买入

目标价:110.5 港元

核心观点

申洲国际(02313)是中国最大的纵向一体化针织龙头。公司主要以代工(OEM)及委托设计(ODM)相结合方式为客户制造针织品,产品市场遍布中国、日本、亚太区和欧美市场,公司于2005年在香港上市。2019年前四大客户耐克、优衣库、阿迪和彪马订单之和占公司销售约86%。

股价复盘:上市后给投资者带来的巨额回报,至今市值增长近60倍,拆分来看,公司业绩(EPS)增长超过10倍,估值(PE)增长翻倍,公司的优异市场表现与管理层的战略部署、技术端的持续投入、坚决的全球化产能扩张等方面密切相关。

公司基本面优质,中长期增长确定性高,属于投资中典型的优良标的——“幸运的赛道+能干的企业“:

1)深度绑定运动服饰品牌巨头,充分享受行业增长红利(选择了下游幸运的赛道),2005年后公司坚定切入增速更快、集中度更高的运动服饰赛道,深度绑定行业龙头耐克、阿迪和彪马,过去十年享受到了非常好的业绩回报。随着合作逐步加深以及品牌方对供应商的优化精简,公司在现有核心客户的份额占比有望进一步提升。

2)纵向一体化模式+研发管理优势,保证长期高利润率(公司本身是能干的企业)。公司采用纵向一体化生产模式,为客户提供一站式服务,并有效满足了柔性生产的需求,此外公司拥有先进的面料研发能力和优良的管理能力,有望持续享有比同行更高的毛利率和净利率水平。

3)疫情有望进一步提升行业集中度,利好龙头。尽管疫情将对公司2020年下半年的订单带来不确定性,但疫情终将过去,参考2008年金融危机,公司作为行业的绝对龙头将受益于产能出清,并且有望获得更多优质客户资源。

4)产能扩张+效率提升,未来增长确定性高。公司上市至今产能利用率基本维持在100%,因此销量瓶颈在供给侧而非需求侧。通过继续渗透现有核心客户+开发新客户,公司的中短期产能利用率仍然能维持高位,预计疫情结束后成衣产能的年复合增速在10-15%之间,未来收入端增长确定性高。另一方面,随着产能的不断提升,公司的人均效率也在持续优化,保障未来利润端增长的确定性。

财务预测与投资建议

我们预测公司2020-2022年的每股收益分别为3.57元、4.19元和4.77元,参考可比公司估值,给予公司2021年24倍的市盈率,对应目标价为110.5港币(100.5人民币),首次给予公司“买入”评级。

风险提示:海外疫情持续发酵影响大客户订单需求;海外产能扩张不及预期;人力和原材料成本上涨风险;产能利用率不及预期。