申洲国际(02313.HK)

申洲国际(02313.HK):稳健成长的典范,创新能力保证未来份额提升,维持“强烈推荐”评级

时间:20-08-28 09:16    来源:格隆汇

机构:东兴证券

评级:强烈推荐

事件:

上半年集团实现收入人民币 102.34 亿元人民币,同比减少 0.45%。母公司拥有人应占溢利 25.12 亿元,同比增加 3.99%,扣除掉零售业务亏损的净利润为 25.36 亿元,同比增加 1.5%。每股基本盈利 1.67 元,拟派发中期股息每股 0.9 港元。中期业绩与派息力度均超市场预期。

创新带动上半年制造业务收入逆势增长,公司生产能力再提升。若剔除零售业务退出的影响,上半年公司制造业务的销售额仍有约 2.3%的同比增长。分品类看:公司的第一大品类运动服饰,收入增长 2%,占比达 73.4%;内衣品类,公司与客户联合开发了科技属性较强的口罩产品,也带动了与客户其他内衣品类的合作,整体销售额增长 35.7%,体现了公司较强的产品开发和新产品生产能力。从生产效率看,公司截止上半年期末的员工人数为85000 人,较去年同员工人数减少 7%,推测公司主要依靠加强自动化建设,使得整体生产效率得到明显提升所致。我们认为上半年公司的收入虽然没有明显增长,但是公司在修炼内功方面有所成效,公司在产品开发和自动化水平方面的优势更加强化,为未来长远发展做好了准备。

成本结构优秀和较强的议价能力保证毛利率稳定,费用控制出色。公司制造业毛利率在上半年小幅度下降 0.6 个百分点,整体毛利率与去年持平为30.9%。公司上半年毛利面临诸多挑战:1)开工率不足导致的摊销成本占比上升,2)疫情带来的额外开支增加。但是公司可变成本为主的成本结构(人工成本占约三分之一,原材料占约一半),很好的消化掉了大部分不利因素:1)稳健的产能释放节奏使得与摊销有关的费用总额仅增加 0.1%,2)在防疫开支上升的情况下,通过控制招工节奏,员工成本下降 2.5%。3)ASP 下降 4 个点的情况,依靠与客户深度绑定的合作关系,成本加成率维持稳定。费用方面,公司继续发挥良好的费控,三大费用占公司收入比重为9.32%,占比下降 0.96 个百分点。我们认为公司垂直一体化的布局,以及在生产管理方面积累的经验,使得公司在保证产品品质的前提下,做到了成本控制最优化。

产能有望恢复增长,看好明年份额提升。公司今年在产能建设上根据疫情做了调整:厂房建设及设备安装进度不变,招工按下暂停键。下半年随着终端需求的恢复,公司的招工将逐渐恢复。预计全球疫情控制较好的情况下,综合考虑招工进度及效率提升,公司明年的产能增速有望超 10%:

 1)柬埔寨新工厂单季度恢复招工,人数在 3500-4000 人,进度为到年底逐步增加,将为明年贡献增量。 

2)越南得利工厂相对年初增加 4500 名,对下半年和明年增长将有贡献;Adidas 专用工厂开工建设。

3)宁波工厂,目前国内生产工人流动性比较小,大规模招工难度较大,预计春节后招聘明显增多。

财务状况健康,分红优秀,价值典范。公司期末现金总额 80.94 亿元,净现金额 73.15 亿元。充足的现金保证了公司资本开支来推进产能建设,以及为股东进行稳定分红。公司也对闲置资金进行了充分的利用,上半年有净利息收入 1900 万元,体现了公司优秀的财务管理水平。中期公司维持与去年相同的每股派息金额,派息率维持在 49.23%,公司积极创造股东回报。盈利预测:我们认为公司的核心竞争力在今年以来得以强化,体现在:产能稳步建设,垂直一体化布局,面料创新&自动化,领先的 ESG 理念。继续看好公司下半年毛利平稳和费用控制,以及疫情后的明后年的复苏。预计公司 2020-2022 年净利润分别为 52.28、63.62、75.18 亿元人民币,对应 EPS 为 3.48、4.23、5 元,对应 PE 分别为 30.58、25.13、21.27 倍,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:海外关税政策变动,产能投放不及预期,海外疫情发展超预期。